Nullkuponanleihe

Investor.gov beschreibt Zero-Coupon-Bonds als Anleihen ohne laufende Zinszahlung, die regelmäßig mit einem deutlichen Abschlag gegenüber ihrem Nenn- beziehungsweise Rückzahlungswert erworben werden.

Vereinfachte Zahlungsstruktur

Bei einer einfachen Nullkuponanleihe bestehen nur zwei zentrale Zahlungszeitpunkte: 1. Kaufpreis beim Erwerb, 2. Rückzahlung bei Fälligkeit. Während der Laufzeit fließen keine Kupons. Beispiel:

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• Kaufpreis: 800 Euro,
• Rückzahlungsbetrag nach fünf Jahren: 1.000 Euro,
• keine laufenden Zinszahlungen.

Der nominale Wertzuwachs beträgt:

Die Rendite beträgt jedoch nicht einfach 200 geteilt durch fünf Jahre. Sie muss den Kaufpreis und den Zinseszinseffekt über die gesamte Laufzeit berücksichtigen. FINRA verwendet ein vergleichbares Beispiel, bei dem eine Nullkuponanleihe deutlich unter ihrem späteren Rückzahlungsbetrag erworben wird.

Barwertberechnung

Für eine einfache, endfällige Nullkuponanleihe ohne Ausfall- oder Kündigungseffekt kann der theoretische Preis vereinfacht berechnet werden als:

Dabei bezeichnet:

• $P$ den heutigen Preis,
• $N$ den Rückzahlungsbetrag,
• $y$ die Rendite je Periode,
• $n$ die Zahl der Perioden.

Beispiel:

E

• Rückzahlungsbetrag: 1.000 Euro,
• Laufzeit: fünf Jahre,
• Rendite: vier Prozent jährlich.

Dann ergibt sich:

Umgekehrt kann die annualisierte Rendite vereinfacht berechnet werden als:

In der Praxis können andere Verzinsungs-, Tageszählungs- und Abzinsungskonventionen gelten. Außerdem kann der vertragliche Rückzahlungsbetrag vom Nennwert abweichen.

Kein Kupon bedeutet nicht keine Verzinsung

Der Begriff Nullkupon bezieht sich auf das Fehlen regelmäßiger Zinszahlungen. Er bedeutet nicht, dass das Instrument wirtschaftlich unverzinst ist. Der Ertrag ist grundsätzlich im Unterschied zwischen Erwerbspreis und Rückzahlungs- oder Verkaufspreis enthalten. Die tatsächliche Rendite hängt unter anderem ab von:

• Kaufkurs,
• Rückzahlungsbetrag,
• Laufzeit,
• Verkaufszeitpunkt,
• Kosten,
• Ausfall,
• gegebenenfalls Steuern.

Wird die Anleihe vor Fälligkeit verkauft, kann der erzielte Preis über oder unter dem rechnerisch fortgeschriebenen Wert liegen.

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Kursentwicklung während der Laufzeit

Bleiben Marktrendite und Bonität unverändert, nähert sich der rechnerische Wert einer einfachen Nullkuponanleihe mit abnehmender Restlaufzeit dem Rückzahlungsbetrag an. Dieser rechnerische Wertzuwachs wird häufig als Aufzinsung beziehungsweise Accretion bezeichnet. Er ist jedoch kein garantierter gleichmäßiger Börsenkursanstieg. Steigen die Marktrenditen, sinkt der Barwert der zukünftigen Rückzahlung. Fallen die Marktrenditen, steigt er. FINRA weist darauf hin, dass der Wert einer Nullkuponanleihe am Sekundärmarkt bei steigenden Zinsen regelmäßig fällt. Investor.gov beschreibt zudem, dass die Kurse von Nullkuponanleihen am Sekundärmarkt stärker schwanken als die anderer Anleihearten.

Zinsänderungs- und Durationsrisiko

Bei einer einfachen, nicht kündbaren Nullkuponanleihe liegt der gesamte Zahlungsstrom am Laufzeitende. Dadurch besitzt sie bei gleicher Restlaufzeit typischerweise eine höhere Zinssensitivität als eine vergleichbare Anleihe, die bereits während der Laufzeit Kupons auszahlt. Bei einer einfachen Nullkuponanleihe entspricht die Macaulay Duration grundsätzlich ihrer Restlaufzeit. Die Modified Duration hängt zusätzlich von der verwendeten Rendite- und Verzinsungskonvention ab. Das bedeutet:

• Lang laufende Nullkuponanleihen können bei steigenden Zinsen starke Kursverluste erleiden.
• Bei fallenden Zinsen können entsprechend hohe Kursgewinne entstehen.
• Die Rückzahlung zum vereinbarten Betrag gilt nur bei störungsfreier Vertragserfüllung und Halten bis zum maßgeblichen Rückzahlungstermin.

FINRA hebt die besonders hohe Zinsempfindlichkeit lang laufender Zero-Coupon-Bonds ausdrücklich hervor.

Ausfallrisiko

Auch eine Nullkuponanleihe ist eine Forderung gegen einen Emittenten. Kann dieser bei Fälligkeit nicht zahlen, kann der erwartete Rückzahlungsbetrag teilweise oder vollständig ausfallen. Das Risiko ist nicht deshalb geringer, weil während der Laufzeit keine Kupons ausfallen können. Im Gegenteil konzentriert sich der wesentliche vertragliche Zahlungsanspruch auf den Endtermin. Maßgeblich sind unter anderem:

• Bonität des Emittenten,
• Rang der Anleihe,
• Besicherung,
• anwendbares Insolvenzrecht,
• Währung,
• Vertragsbedingungen.

Ein hoher Rückzahlungsbetrag stellt keine Garantie dar, dass dieser wirtschaftlich oder rechtlich vollständig realisiert werden kann.

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Nullkuponanleihe und STRIPS

Eine Nullkuponanleihe kann als eigenständiges Instrument ausgegeben werden. Ein vergleichbarer Zahlungsstrom kann aber auch durch die Trennung einer gewöhnlichen Anleihe in einzelne Zins- und Kapitalbestandteile entstehen. Beim US-amerikanischen STRIPS-Verfahren werden beispielsweise die Kapitalrückzahlung und die einzelnen Zinszahlungen bestimmter Staatsanleihen getrennt und anschließend als eigenständige Nullkupon-Wertpapiere gehandelt. TreasuryDirect beschreibt insbesondere den abgetrennten Kapitalbestandteil als separates Zero-Coupon-Security. Ein STRIP ist daher wirtschaftlich ein Nullkuponinstrument, aber nicht zwingend eine ursprünglich als Nullkuponanleihe emittierte Schuldverschreibung.

Kein laufender Zahlungsstrom

Nullkuponanleihen können zu einem festgelegten zukünftigen Finanzierungsbedarf passen, weil kein laufender Kupon wiederangelegt werden muss. Dafür entsteht während der Laufzeit kein regelmäßiger Zahlungszufluss. Sie eignen sich deshalb nicht automatisch für Anleger, die laufende Erträge benötigen. Ein vorzeitiger Verkauf kann zudem zu einem ungünstigen Marktpreis erforderlich werden.

Inflation und reale Kaufkraft

Der Rückzahlungsbetrag einer gewöhnlichen nominalen Nullkuponanleihe ist in Geldeinheiten festgelegt. Steigt das Preisniveau während der Laufzeit, sinkt die reale Kaufkraft des späteren Betrags. Die nominale Differenz zwischen Kauf- und Rückzahlungswert darf daher nicht mit der Realrendite gleichgesetzt werden. Zusätzlich können Kosten und eine produktspezifische steuerliche Behandlung die Nettorendite mindern.

Kündigungs- und Strukturmerkmale

Nicht jedes Produkt mit null Prozent ausgewiesenem Kupon besitzt automatisch die einfache Zahlungsstruktur eines klassischen Zero Bonds. Zu prüfen sind insbesondere:

• vorzeitige Kündigungsrechte,
• indexabhängige Rückzahlung,
• Nachrangigkeit,
• Wandlungsrechte,
• inflationsabhängige Zahlungen,
• strukturierte oder bedingte Rückzahlung,
• Währungsumrechnung.

Eine strukturierte Schuldverschreibung kann einen Nullkuponbestandteil enthalten, ohne insgesamt eine gewöhnliche Nullkuponanleihe zu sein. Investor.gov weist beispielsweise darauf hin, dass bestimmte strukturierte Produkte eine Kombination aus einem Zero Bond und einem Derivat darstellen.