Wertpapierleihe

Trotz der Bezeichnung „Leihe“ handelt es sich wirtschaftlich nicht bloß um eine unveränderte Verwahrung. Der Entleiher kann über die übertragenen Wertpapiere im Rahmen des Vertrags und des geltenden Rechts verfügen, beispielsweise sie weiterverkaufen oder zur Erfüllung eigener Lieferpflichten verwenden. Gegenüber dem Verleiher bleibt eine vertragliche Rückgabepflicht für äquivalente Wertpapiere bestehen. Typische Bestandteile einer Wertpapierleihe sind:

• Art und Menge der übertragenen Wertpapiere,
• Laufzeit oder jederzeitiges Rückforderungsrecht,
• Leihgebühr,
• Sicherheiten,
• tägliche oder regelmäßige Bewertung,
• Sicherheitsabschlag beziehungsweise Haircut,
• Regeln zu Dividenden, Zinsen und Kapitalmaßnahmen,
• Kündigungs- und Ausfallregelungen,
• Rechte zur Nutzung oder Wiederverwendung von Sicherheiten.

Die Europäische Zentralbank beschreibt eine typische Wertpapierleihe als vorübergehende Übertragung von Aktien oder Anleihen gegen Sicherheiten und eine Leihgebühr. Als Sicherheiten können insbesondere Geld oder andere Wertpapiere dienen. Ein vereinfachtes Beispiel:

E

• verliehene Aktien: 100 Stück
• Marktpreis je Aktie: 50 Euro
• Marktwert: 5.000 Euro
• vereinbarte Besicherung: 105 Prozent
• jährliche Leihgebühr: 2 Prozent
• Leihdauer: 30 Tage
• vereinfachte Tagesbasis: 360 Tage

Erforderliche Sicherheit: 5.000 Euro × 105 Prozent = 5.250 Euro Vereinfachte Leihgebühr: 5.000 Euro × 2 Prozent × 30 ÷ 360 = 8,33 Euro In der Praxis können die Berechnungsgrundlage, die Wertentwicklung der Aktien, tägliche Nachbesicherungen, Gebühren des Leihagenten, Rabatte auf Barsicherheiten und weitere Vertragsbestandteile das Ergebnis verändern. Die EZB weist darauf hin, dass Leihgebühren insbesondere von Knappheit des Wertpapiers, Gegenpartei und Dauer des Geschäfts abhängen können. Wertpapiere werden unter anderem ausgeliehen, um:

• Lieferverpflichtungen aus Wertpapiergeschäften zu erfüllen,
• Market-Making zu ermöglichen,
• Short-Positionen einzugehen oder zu decken,
• Arbitrage- und Absicherungsstrategien umzusetzen,
• vorübergehende Bestandsengpässe zu überbrücken.

Die EZB nennt insbesondere Market-Making, die Vermeidung verspäteter Wertpapierlieferungen sowie Handels-, Arbitrage- und Sicherungsstrategien als Einsatzfelder. Während Wertpapiere verliehen sind, können bestimmte formale Rechte auf den Entleiher übergehen. Bei Aktien betrifft dies insbesondere die Ausübung des Stimmrechts. Dividenden oder andere Ausschüttungen, die der Entleiher rechtlich erhält, werden dem Verleiher nach dem Leihvertrag häufig durch wirtschaftlich entsprechende Ersatzzahlungen vergütet. Bei Fonds kann ein wesentliches Abstimmungsereignis daher Anlass sein, die Wertpapiere rechtzeitig zurückzurufen.

Eine solche Ersatzzahlung ist rechtlich oder steuerlich nicht in jedem Fall mit der ursprünglichen Dividende oder Zinszahlung identisch. Die konkrete Behandlung hängt von Rechtsordnung, Vertragsstruktur und Steuerstatus ab. Der Verleiher bleibt wirtschaftlich grundsätzlich an der Wertentwicklung der verliehenen Wertpapiere beteiligt, weil er äquivalente Wertpapiere zurückerhalten soll. Gleichzeitig entsteht jedoch ein zusätzliches Gegenparteirisiko: Der Entleiher könnte die Wertpapiere nicht rechtzeitig oder überhaupt nicht zurückgeben. Sicherheiten reduzieren dieses Risiko, beseitigen es aber nicht. Mögliche Probleme sind:

• der Wert der Sicherheiten fällt,
• der Kurs der verliehenen Wertpapiere steigt schneller als die Nachbesicherung,
• Sicherheiten sind schwer verwertbar,
• rechtliche oder operative Schwierigkeiten verzögern den Zugriff,
• Barsicherheiten werden mit Verlust wiederangelegt,
• ein Leihagent oder eine andere beteiligte Stelle fällt aus.

Die SEC weist für Fonds ausdrücklich darauf hin, dass Sicherheiten regelmäßig marktgerecht angepasst werden, Verluste aus der Wiederanlage von Barsicherheiten aber nicht zwingend durch einen Leihagenten abgesichert sind. Weitere Risiken sind:

• Liquiditäts- und Rückrufrisiken,
• Abwicklungs- und operationelle Risiken,
• Rechts- und Dokumentationsrisiken,
• Stimmrechtsverluste während der Leihdauer,
• steuerliche Unterschiede bei Ersatzzahlungen,
• Konzentrationsrisiken gegenüber einzelnen Entleihern,
• Risiken aus der Wiederverwendung von Sicherheiten.

Wertpapierleihe ist nicht mit einem Repo gleichzusetzen. Bei einem Repo werden Wertpapiere gegen Geld übertragen und zu einem vereinbarten Preis zurückgekauft; wirtschaftlich steht häufig eine besicherte Finanzierung im Vordergrund. Bei der Wertpapierleihe steht regelmäßig die vorübergehende Beschaffung eines bestimmten Wertpapiers im Mittelpunkt. Beide Geschäfte gehören jedoch nach dem europäischen Regelwerk zu den Wertpapierfinanzierungsgeschäften.